Jiří Filip Tlačová správa: Finančné trhy v posledných týždňoch otočili svoj smer a po dlhej dobe krvácania v grafoch znovu začali prevládať zelené sviečky. Je to ale naozaj koniec medvedieho trhu alebo len ďalší falošný obrat po ktorom bude nasledovať pád na nové minimá? V tomto článku prinášame názor Štefana Hájka, seniorného analytika XTB, tvorcu relácií Týždeň na trhoch a Wall Street open a mnohých ďalších analytických a vzdelávacích materiálov.
Akcie pomaly preceňujú sadzby, recesiu nečakajú. Fed sa už jej začína báť.
Minulý rok patril predikciám ohľadom formy pristátia americkej ekonomiky. Najskôr to vyzeralo nevyhnutne na tvrdé pristátie a prepad do recesie. Potom sa investori začali opierať a znovuotvorení Číny a lepšiu energetickú situáciu v Európe, čo začalo zhmotňovať hladké pristátie ekonomiky. To veľmi rýchlo znamenalo prehodnotenie ďalšieho vývoja inflácie, ktorá by sa v blízkosti 2 % mala dostať niekedy začiatkom budúceho roka. Pretože pokiaľ máme pred sebou hladké pristátie, nebude inflácia padať ako kameň. Trhom však dominujú ešte väčší optimisti. To nás dostalo k možnosti žiadneho pristátia. Na čom je to postavené?
Tvrdé, mäkké a žiadne pristátie
Namiesto priamej recesie alebo mierneho ekonomického spomalenia môže rast zostať silný – alebo dokonca znova zrýchliť – a spoločnosti môžu dosiahnuť svoje odhadované zisky. Zástancovia tohto názoru citujú nedávne údaje, ktoré ukazujú na pokračujúcu dynamiku spotreby a silného trhu práce.
Kto vsádza na pokles, vsádza iba na recesiu
Tu prichádza subjektívny pohľad každého investora, ktorý je v mojom prípade založený na dátach. Historicky možno vysledovať, že veľmi odolná ekonomika vždy prichádza spolu s odolnou infláciou. Čím silnejšia ekonomika, trh práce a sentiment na trhoch sprevádzajúce tieto faktory, tým reštriktívnejšia musí byť Fed a držať sadzby vyššiu dlhšiu dobu. To vo finále obmedzí ekonomický rast a zaťaží ceny akcií. Zápis z posledného zasadnutia Fedu ukázal niečo zaujímavé. Bankári sa totiž zhodli, že sa začínajú obávať recesie, hoci minulým vyhlásením dominovala myšlienka, že recesii sa dá vyhnúť. Jednoducho Fed začína počítať s recesiou, čo je mimochodom najrýchlejší možný spôsob, ako dosiahnuť 2% inflačného cieľa. To môže dosiahnuť ešte vyššími sadzbami.
V recesii však veril do začiatku februára aj trh s dlhopismi. Implikovaná krivka naceňovala, že sadzby v druhej polovici roka klesnú o 1 %. Pokles o 1%, to nie je žiadne hladké pristátie. Dnes už trh očakáva kozmetické zníženie sadzieb o 25 bázických bodov, čo naznačuje, že pochopil odhodlanie Fedu neustúpiť inflácii. Rovnako pochopil, že inflácia nebude padať dole rovno čiarou, čo je vidieť aj na ďalších krivkách inflačného očakávania, ktoré rástli za posledné týždne vyššie.
Graf: Implikovaná krivka očakávania úrokových sadzieb v USA (zdroj: Bloomberg, XTB)
Akciové trhy so žiadnou recesiou nepočítajú a nepočítali s ňou ani začiatkom roka. Videli sme rasty na špekulatívnych meme akciách, shortovaných akciách, stratových technológiách alebo cyklických spoločnostiach. Medzitým v pozadí zostali sektory s masívnym rastom ziskovosti ako energia, zdravotníctvo alebo utilities. Akcie začali posledné seansy preceňovať rastúce výnosy z dlhopisov a výhľad pre sadzby, ale stále zostávajú nebezpečne vysoko. Tým sú vystavené ďalšiemu poklesu, ktorý podporuje dynamika fundamentu aj technických faktorov.
V nebezpečných výškach potrebujete veľa kyslíka
Index S&P 500 sa po jesennom poklese P/E na 15 dostal späť nad 18, zatiaľ čo výrazne klesla riziková prémia. Táto technická kombinácia naznačuje, že je lepšie stiahnuť čipy zo stola a alokovať kapitál do defenzívnych aktív. To sa zatiaľ nedeje a uvoľnené finančné podmienky, slabší dolár a lepšia likvidita stačila na udržanie risk-on sentimentu. Žiadne pristátie je zrazu základným scenárom. Likvidita však začala posledné dni znova klesať, trhy sú stále nebezpečne vysoko a margin of safety výrazne klesol. Býci nie sú v takom bezpečí, ako si môžu myslieť. Paradoxne za to môžu čím ďalej tým lepšie ekonomické dáta, ktoré menia predovšetkým situáciu na dlhopisoch, kde rastú výnosy. Výnosy a akcie nekorelujú na 100 %, ale investori na dlhopisoch sú všeobecne oveľa múdrejší, a pokiaľ akcie reflektovali ich pokles, musia reflektovať aj ich rast.
Graf: Equity risk premium (zdroj: Morgan Stanley)
Mali by ste chápať, že nemusíte špekulovať na recesiu, keď špekulujete na pokles trhov. Rast HDP za posledných 10 kvartálov vďaka obrovským stimulom odstrelil od normálu, a aj keby žiadna recesia nebola, návrat dynamiky rastu k pôvodným hodnotám dostatočne stlačí marže a ziskovosť. Na marže bude tlačiť aj postupný pokles pricing power, pretože spotrebitelia už prestávajú akceptovať vyššie ceny. Trhy počítajú s poklesom ziskov, ale prekvapením bude jeho hĺbka. Tu je stále priestor na prekvapenie na obe strany, ale základný fundament na nákup akcií je ďaleko. Cez túto priepasť nám môže pomôcť likvidita a lepšie finančné podmienky (to sa stalo začiatkom roka), ale sledujeme presný opak.
Situácia na trhoch sa rýchlo mení. Začiatok roka nastúpil s príliš veľkou parádou a červených vlajočiek zrazu začalo mávať viac a viac. Optimizmus vydrží dovtedy, kým si trhy luxusnej valuácie udržia. Akonáhle ďalej precenia vyššie sadzby, príde pokles as ním aj zmena sentimentu, začnú sa kumulovať stávky na pokles a kapitál sa začne presúvať z rizikových do defenzívnych aktív. To môže na S&P 500 otvoriť priestor na otestovanie miním z minulého roka – investori sa vrátia k tvrdému pristátiu, čo bude moment, keď chcete nakupovať akcie a nečakať na recesiu, pretože to už bude na nákupy neskoro.
